時至今日，已經進入空調行業的銷售旺季，但是整個空調上下游行業仍然處在繁忙的生產狀態中，這股勢頭何時會剎車?特別是很多上游配套企業在擔心，剎車之后迎來的是暖意洋洋的春天?還是只是度過了初冬時節的一抹暖陽、漫漫寒冬擺在面前?

　　成本和漲價問題之前已有多篇文章有涉及，本文不再贅述，我們今天著重探討下空調行業的庫存周期問題，以及補庫結束之后需求缺口將拿什么來填補。

　　空調市場進入補庫末期

　　大家經常說的經濟發展具有周期性，同樣的庫存發展也存在周期性的特點。從微觀上來看，存貨是連接企業生產與生產需求直接的緩沖帶。宏觀上，存貨是連接生產側和需求側經濟增長形勢的平衡項。一個完整的庫存周期包括四個階段，主動去庫存、被動去庫存、主動補庫存和被動補庫存。上述四個階段周而復始，形成制造業經濟的短周期波動。

　　整個空調行業是從2016年8月開始主動補庫的，企業主動補庫存的核心驅動因素是盈利修復，這可能來自于產品價格上漲，也可能來自于需求改善，或者兩者兼而有之，對于當時的空調行業來說需求的大幅改善促進了空調企業的主動補庫。

　　主動補庫的強度和持續時間主要由需求端決定。而去年整體的經濟發展處于平穩上升期，這樣的背景也催生了空調庫存強周期。而且從需求端來看，空調行業的終端銷售也一直處在增長中，也為補庫存提供了充足的空間。然而企業主動補庫存的行為不能永遠持續，一旦真實需求的增速慢于開工擴產的增速，產品供應端就變成供大于求，滯銷產品成為企業庫存，企業進入被動補庫存階段。

　　確定空調處于什么周期，需要積累長期的歷史數據來判定，因為產業在線監控的空調渠道庫存數據時期還比較短，所以我們從大的經濟周期來輔助判斷。如圖所示，我們以每輪庫存周期的波峰為起點，可以發現自1998年以來中國經歷了5輪完整的庫存周期，平均庫存周期為40個月，目前正處于第6輪庫存周期。前5個月完整存貨周期分別為1998年2月-2001年6月的41個月，2001年7月-2004年12月的41個月，2001年12月-2008年7月的44個月，2008年的7月-2011年9月的38個月，2011年9月-2014年10月的37個月。

　　同時產成品庫存數據和PPI同比保持較為顯著的同步性，且PPI領先產成品庫存數據，所以PPI可作為判斷存貨投資周期變化的先行指標。PPI同比增速在2011年下半年之后一路下行，經歷了連續54個月的負增長，于2016年開始快速回升，并于2016年9月由負轉正，隨著PPI同比快速回升，空調企業經歷了一輪顯著的被動去庫存的階段，并于2016年三季度進入主動補庫階段，一直持續至今。

　　而PPI在今年2月同比增速達到階段性高點之后，3月和4月連續下降。產業在線空調產業鏈分析師索曉芳認為，如果歷史經驗成立，那么可以比較有把握地判斷當前企業已經接近主動補庫存階段的末期。

　　視角的轉移，需求缺口誰來填補?

　　庫存投資消失以后，需要探索一下需求的缺口怎么來彌補。產業在線分析認為行業的視角應該從補庫存專項轉而去關注需求端，目前的需求端應該從以下幾個點來觀察：

　　首先是房地產和城鎮化發展，這兩者對于空調的新增需求貢獻了絕對的力量。

　　房地產投資方面，2016年受商品房銷售快速上漲的帶動，房價同比從2015年底的1%增長至2016年12月的6.9%，商品房銷售面積累計同比從2015年末的6.5%大幅提升至2016年2月的18.1%。房地產的回暖，對上中下游的相關行業收入有不同程度的改善作用。同時從三四線城市一手和二手房的銷售數據來看，城鎮化進程在加快，尤其是在二手房市場三四線城市成交增長顯著，三四線市場釋放的新增需求對空調的需求增長功不可沒。

　　但是隨著“限購令”的不斷升溫，而且地產滯后效應在不斷削減消失，空調旺季的需求更多的來自天氣和更新需求，目前看天氣雖然比較給力，但是仍存在變數，而且雖然今年終端在增長，但增速和生產仍存在一定差距。而且地產滯后效應在不斷削減消失。隨著調控政策繼續，剛需層面或能適時微調，但是能夠判斷房地產嚴冬的到來已是大概率事件。

　　空調旺季的需求更多是來自天氣和更新換代，目前看天氣雖然比較給力，但仍存在很大變數，而且雖然今年終端在增長，但增速和生產仍存在一定差距。

　　第二個缺口填補的機會來自于產品結構的調整和升級。

　　空調行業在前兩年互拼降價銷庫的時候，生產成本較高的變頻空調讓位給了更為便宜的定速空調，2016年變頻空調的占比結構出現了下降回調。但是進入2017冷年之后，變頻空調結構再次回暖提升，產品結構在不斷優化升級。伴隨變頻空調占比不斷提升的還有智能產品的銷量在不斷走高。

　　與此同時，以多聯機和單元機為代表的家庭中央空調市場正快速興起而成為熱點產品。家庭用中央空調是用空調市場成長最快且規模較大的產品，多聯機和單元機合計占到近七成的市場份額。一些家用空調市場也開始出現被家庭中央空調替代的趨勢。產業在線空調產業鏈分析師索曉芳認為，雖然對于家用空調的規模來說目前家庭中央空調還比較小，但是其未來成長空間巨大。

　　相對于家用空調來說，企業對高利潤、高附加值的家庭中央空調產品寄予了厚望，現在終端市場的消費風向也開始出現轉移跡象。空調企業普遍表現出新動向，奧克斯將其商用空調和家用空調事業進行整合，緊隨其后的是美的將風管機和小多聯渠道整合給家用空調銷售公司，近期海爾也將其一拖一風掛機和小多聯產品并入了家用空調銷售中。

　　短短半年時間，來自企業將商用空調并入家用空調的消息陸續在行業中傳出。這充分表明，一是市場需求在擴容，渠道整合拓寬了銷售面;二是下沉的渠道為家庭中央空調產品帶來更多機遇。

　　以上是空調行業本身的機會，那么還有一些延伸產品的機會也應該抓住。那就是“煤改電”所帶來的熱泵產品在采暖市場新的發展機會和巨大發展空間。據產業在線統計數據表示，2016年熱泵產品在采暖市場的增速將近600%，而2017年預測的增長率也超過了100%。而空調產品和熱泵產品較高的相關性，使得空調企業快速切入采暖行業具有天然的技術、渠道和配套等綜合優勢，從2016年的品牌競爭形勢來看，家用空調企業快速切入這塊領域并實現了領先增長。

　　第三個缺口填補的來源是海外市場。

　　空調出口從2015年12月開始出現反轉，之后一直保持了良好增長，一直到2017年4月份，出口增長依然保持在兩位數，而2017冷年從8月到4月出口累計增長是11.68%。這樣優異的增長也成為缺口填補的重要力量。分洲別來看，主要的空調需求區域北美、亞洲和歐洲都保持了高位增長。

　　出口表現強勁一方面與全球需求的回暖有關,近期主要出口發達經濟體PMI指數整體出現改善趨勢，摩根大通全球制造業PMI指數連續5個月上漲，新訂單指數大幅走強，指向全球制造業生產、需求正出現持續回暖跡象。以美國為代表的發達經濟體復蘇，在一定程度上帶動了外需的改善。另一方面也與2015年下半年至今人民幣有效匯率的顯著貶值有關。匯率貶值對出口競爭優勢的修復去年已經有所體現，出口經理人和出口信心等指數出現明顯回升。全球范圍內的領先指標趨勢性改善，這將有助于外需在較長一段時間內保持修復，并將持續利好出口。而大宗商品價格在2016年的快速反彈也促進了出口訂單的前移。

　　雖然個別空調出口區域在未來仍具有一定的不確定性，而且去年同期的出口量也都處在高位，但是巨大利空的跡象倒也沒有出現，現在只是對海外市場能夠填補缺口的大小抱有一定的擔憂。

　　綜上所述，我們認為企業空調主動補庫存已經處于末期，庫存投資消失造成的需求缺口需要填補，下半年空調行業國內外的終端需求尚存變數，延伸產品的增長雖然很好，但是規模仍然相對較小，能否完全彌補這個缺口還存在一定難度，所幸的是現在企業設備投資需求開始增加，海爾要在武漢和合肥增加1500萬臺空調產能，而奧克斯也著手在寧波擴能600萬臺，上游配套的壓縮機企業也有新增設備產能投資的需求，這些也可以彌補需求缺口，這就是所謂的“空中加油”。

　　主動補庫結束之后，空調行業能否從“炎炎夏日”尋找到春天的足跡?希望那個春天亦在眼前。